Brev til investorene: Oktober 2017

Markedsutvikling

Oktober ble nok en god høstmåned, og globale aksjemarkeder steg hele 4,7 % målt i norske kroner. FDA steg 2,1 %, men holdt ikke helt tritt med Referanseindeksen, i hovedsak på grunn av lavere andel aksjer i porteføljen.

 

 

 

 

 

 

 

Asia er i medvind. Både japanske aksjer, og asiatiske markeder for øvrig, har levert sterk avkastning. Henderson Euroland utmerker seg også positivt, men utover disse er det ingen av aksjefondene som har holdt tritt med utviklingen i Verdensindeksen. I sum har valg av aksjefond innvirket negativt på avkastningen.

Renteporteføljen fortsetter å levere sterk avkastning og beslutningen om å inkludere noen utradisjonelle rentefond i porteføljen har fungert bra. Oslo børs steg 3 % i oktober, men våre to norske aksjefond har ikke hengt med den positive markedsutviklingen.

Porteføljeendringer

Det ble gjort store endringer i porteføljen i forbindelse med den månedlige allokeringsprosessen. Aksjeandelen ble økt fra 53 % til 70 %, og eksponeringen mot høyrenteobligasjoner ble redusert noe. I hovedsak ble de nye aksjeinvesteringene finansiert ved å selge sikre rentefond, og risikoeksponeringen i FDA er trukket opp betydelig.

Hele beholdningen i Holberg Likviditet og Holberg Kreditt ble solgt, og DNB Obligasjon ble redusert noe. Ett nytt aksjefond ble tatt inn i porteføljen, Vontobel Emerging Markets. Forøvrig ble pengene investert i fond vi allerede eier, med en overvekt i aksjefond som investerer i Europa og fremvoksende økonomier, og tabellen over viser den oppdaterte porteføljen.

Vi måtte betale for vår forsiktige allokering i september og oktober. Planen var å ha litt «tørt krutt» på lager, og kjøpe aksjer billig hvis prisene falt mye. Imidlertid steg prisene, og kjøpsmuligheten kom aldri. Pengene stod trygt plassert til lav avkastning i perioden, og kostnaden vi betalte er avkastningen vi kunne ha fått i aksjemarkedet. Vi er likevel tilbøyelige til å si at det var en god beslutning, altså at oddsen var i vår favør, men utfallet gikk i vår disfavør. Statistikken tilsier at dette er noe vi bør prøve om igjen til neste år, og da gjør vi nok også det. Vi tillegger statistikk fra siste 100 år mer vekt enn vi har tro på en frittstående erfaring.

Stort sett alle våre modeller og indikatorer peker oppover. Mye tilsier tiltakende økonomisk vekst de fleste steder i verden, og det er et godt grunnlag for videre oppgang i aksjemarkedene. Enn så lenge har ikke høye aksjepriser betydelig negativ innvirkning på hvor mye aksjer vi ønsker å ha i porteføljen. Positiv underliggende utvikling overskygger prisingen.

Selv om det går stadig bedre i økonomiene, og selskapene øker sin inntjening, har aksjemarkedet en tendens til å fremskrive de gode tider i for stor grad. Løper aksjemarkedet foran den underliggende økonomiske utviklingen, vil vi etterhvert redusere aksjeandelen som følge av at aksjer blir dyrere.

Med fasit i hånden

Er krigsretorikk positivt for aksjemarkedet?

Enkelte ganger kan det være vanskelig å se hvorfor ting har gått som det gjorde, selv med fasiten i hånd. Aksjemarkedets lunefulle uforutsigbarhet er kanskje det som skaper mest frustrasjon hos investorer, men som også holder oss fascinert og forundret.

Vi har lenge vært positive til aksjemarkedet i Sør-Korea. Hermes Asia, som har rundt 1/3 av pengene i koreanske aksjer, har vært en av våre mer eksotiske plasseringer. Grunnen til at vi liker koreanske aksjer er at de er billige, og mange av selskapene er av høy kvalitet. Det som imidlertid taler mot koreanske aksjer er at investorene ikke blir behandlet spesielt godt. Store deler av koreansk næringsliv blir styrt av et av de store familiedynastiene, og noen ganger virker imperiebygging og prestisje viktigere enn avkastning til investorene. Koreanske selskaper har også vist seg å være dårlige utbyttebetalere. De negative sidene av det koreanske aksjemarkedet er velkjent, og vi mener den lave verdsettingen kompenserer godt for ulempene, og mer enn det.

Lave priser vil nok ikke være kompensasjon nok hvis det skulle bryte ut krig med Nord-Korea. Det paradoksale er at all den tiden vi har sittet med koreanske aksjer har vi aldri fått så god avkastning som når krigsretorikken mellom President Trump og Kim Jong-un raser på sitt verste. Det virker som overhengende fare for atomkrig i nabolaget er det beste som kan skje et aksjemarked. Hadde vi for ett år siden fått vite at krigshisserne skulle rasle med sablene, hadde våre prognoser vært at aksjemarkedet ville falle i verdi, og kanskje falle mye. Med en oppgang på over 25 % hittil i år, er Sør-Korea blant de beste aksjemarkedene i verden, og koreanske aksjer er dyrere enn de har vært på over fem år.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Det er ingen grunn til å tro at krig på Koreahalvøya vil være godt nytt for de regionale markedene. Utviklingen i aksjemarkedet kan tolkes som at investorer ikke tror at den reelle risikoen for krig har økt, selv om massemedia mesker seg i skrekkscenarier og radikale utsagn fra de to statslederne. Selv om den reelle risikoen for krig ikke skulle ha økt, er det vanskelig å se hvorfor koreanske aksjer skal re-prises akkurat nå. Koreanske aksjer har vært billige lenge, og vi er forundret over at prisoppgangen skjer under disse omstendighetene. Vår investeringsprosess forutsetter ikke at vi verken kan forutse eller forstå politiske hendelser, heldigvis.

 

Konklusjoner for investor

Mer informasjon gir mer kunnskap, men leder ikke nødvendigvis til bedre investeringsbeslutninger. Hvordan informasjonen behandles er av betydning. Vi lar oss stadig overraske og forundre over markedets, ofte tilsynelatende irrasjonelle, utvikling. Vi har imidlertid slått oss til ro med at vi kan verken forutse alt, eller forstå alt.

Vi kan forstå en del, og forutse svært lite. Det er likevel tilstrekkelig til å fatte gode investeringsbeslutninger. Nøkkelen til gode investeringsbeslutninger ligger i å behandle informasjon på en god og konsistent måte, ikke hvor mye informasjon man har tilgang til. Det betyr at mye informasjon må filtreres ut, både vesentlig og uvesentlig informasjon. Å filtrere ut vesentlig informasjon kan intuitivt virke feil, men tilfeldig og inkonsistent behandling av informasjon leder fort til tilfeldige og inkonsistente investeringsbeslutninger. Resultatene blir bedre hvis du gjør lite og godt, enn om du gjør mye og halvhjertet.

 

Espen Seidel

Oslo, 13,11.17

Meny