Brev til investorene: november 2017

Markedsutvikling

Toget går videre, og målt i norske kroner steg verdens aksjemarkeder 3,6 % i november. Mye av oppgangen var et direkte resultat av at norske kroner falt i verdi, og målt i de lokale valutaene var aksjemarkedenes utvikling mer blandet. FDA steg 1,3 %, men holdt ikke tritt med Referanseindeksens utvikling.

Utviklingen på Oslo Børs var relativt svak i november, og våre to norske aksjefond havnet på bunnen av avkastningstabellen. Europa for øvrig var heller ikke spesielt bra, og vår overvekt til europeiske fond gav liten avkastning. Vi må lengre ut i verden før vi finner de aksjemarkedene som utviklet seg sterkt. USA og fremvoksende økonomier trekker avkastningen opp. De utradisjonelle rentefondene fortsetter også å levere meget god avkastning, og har vært et verdifullt bidrag i porteføljen, både med tanke på avkastning og risiko.

Porteføljeendringer

I månedsskiftet oktober/november ble aksjeandelen økt betydelig, og vi gjorde store endringer i porteføljen. Siden da har vi kun gjort mindre justeringer, og ved utgangen av november utgjorde aksjeandelen 70 % i porteføljen. FDA har med dette høyere aksjeandel enn normalt, og det gjenspeiler vårt positive syn på aksjemarkedene.

På tå hev

Mange år med god avkastning har gitt dyrere aksjer.

Vi er positive til aksjer. Samtidig er mange aksjemarkeder priset dyrere enn normalt. Vi har tidligere argumentert for at dyre aksjer gir lavere forventet avkastning, og høyere risiko, enn billige aksjer. Kombinasjonen, moderat avkastning og økt risiko, fordrer en viss forsiktighet. Å eie mye aksjer når aksjer er relativt dyre krever at man er på tå hev.

Det er enklere å være aksjeinvestor når aksjemarkedene er billige, slik de var i 2009 like etter finanskrisen. Historien viser at da skal man være tro mot sin beslutning og ikke bruke tid og energi på å se etter tegn på at markedet kan snu. Da bør man ignorere varsellampene. Nå er situasjonen en helt annen. Aksjemarkedene har gitt fantastisk avkastning siden den gang, og som et resultat har aksjer blitt dyrere.

Grafen under viser utviklingen i det amerikanske aksjemarkedet. Den blå linjen er prisutviklingen og de oransje linjene viser hvordan markedet er priset. Dyre aksjer kan fremdeles være den beste investering for årene som kommer, men situasjonen tilsier at indikasjoner på at markedet kan snu ikke bør ignoreres.

Amerikanske aksjers utvikling og prising

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Grafen viser utvikling i S&P 500 indeksen, blå linje. De oransje linjene viser hvordan markedet er priset, heltrukket linje er prisingen lik det historiske gjennomsnittet. De stiplede linjene indikerer når markedet er dyrt/billig i forhold til det historiske gjennomsnitt. Prisingsindikator er Pris/Bok.

Når aksjemarkedene er dyre er det viktig å ha en plan for når aksjeandelen skal reduseres. En langsiktig investor kan trøste seg med at det har aldri tatt mer enn 15 år før det amerikanske aksjemarkedet har tatt igjen verdien av et bankinnskudd, selv om man kjøpte aksjer på topp.

15 år er imidlertid en lang investeringshorisont, og lenge å vente på å få rett. I Finansco er vi uansett tilhenger av å tilpasse porteføljene til markedsutsiktene. Dynamikk i porteføljene kan bidra til både bedre avkastning og lavere risiko.

Dyre aksjer tilsier at aksjeinvestoren bør være på tå hev, og ha en plan klar for når andelen aksjer skal reduseres. Vi har identifisert flere ulike indikatorer som signaliserer at faren for et prisfall øker. I dagens marked bør en høy aksjeandel komme med en klart definert «Plan B». Plan A er å høste aksjemarkedets avkastning så lenge aksjer fremstår som den beste investeringen. Plan B er å redusere aksjeandelen når varsellampene blinker.

Hjelp, kronen blir verdiløs!

Devalueringer, hverdagen i bananrepublikk

Siden 2012 kan det virke som verdien av den norske krona har vært i fritt fall. Historisk sett har kraftige devalueringer vært et politisk varemerke til bananrepublikker og økonomisk ustabile regimer. Bortsett fra en kronekurs i fritt fall er det vanskelig å finne fellestrekk med denne typen land. Betyr det at kronen har falt for mye, og vil stige kraftig i tiden fremover? Om krona ikke stiger kraftig vil den kanskje svinge mye i verdi, bør ikke valutarisikoen sikres?

Verdiutvikling av norske kroner

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Grafen viser utviklingen i norske kroner målt mot en handelsvektet kurv av valutaer. Når grafen faller får vi mindre igjen for en norsk krone når vi handler i utlandet og importerte varer stiger i pris. Siden 2012 har vår kjøpekraft falt med over 20 %.

Globale investeringer som forsikring mot dyrere varer og tjenester

Vi er ikke valutaeksperter, og har sjeldent et sterkt syn på valutamarkedets utvikling. Med mindre man er ekspert på valutamarkedene, mener vi at spørsmålet om valutasikring først og fremst avhenger av investors situasjon og preferanser.

De fleste som investerer er også forbrukere. En stor andel av forbruket er kjøp av varer og tjenester fra utlandet. Valutasvingninger vil påvirke kostnaden av fremtidig forbruk på samme måte som det påvirker verdien av en global investering (uten valutasikring). Valutaeksponering i investeringsporteføljen kan være en god sikring mot fremtidige endringer i prisen på varer og tjenester.

For mange tilsier situasjonen at de bør ignorere valutasvingningenes innvirkning på investeringene. Dette gjelder selvfølgelig ikke alle, og det finnes ikke et fasitsvar på om det vil lønne seg å sikre eller ikke. Den personlige situasjonen og dine preferanser vil veie tungt i hvilket valg som er best for deg.

Hvorfor alle vil jobbe med forvaltning?

Bransjen der fravær av kompetanse belønnes.

I konkurransen om å være den mest attraktive arbeidsgiver blant studenter skårer finansbransjen godt, og forvaltningsselskaper er blant de mest attraktive. Det bringer tankene inn på noe vi tidligere har omtalt som forvaltningsbransjens kunnskapsparadoks: fullstendig fravær av kompetanse sikrer deg en plass midt i flokken.

Matematisk er det enkelt å demonstrere at om du innser at du har null peiling på aksjer, og velger aksjer helt tilfeldig, kan du forvente at avkastningen blir omtrent som markedet for øvrig. Det vil plassere deg omtrent midt på treet blant dine bransjekolleger. Det er vanskelig å se for seg andre yrkesgrupper der dette er gjeldende. Har du aldri holdt i en skalpell før, er det rimelig å forvente at alle operasjoner vil ende med en katastrofe.

Selvinnsikt viktigere enn kompetanse

Mye selvtillit og manglende selvinnsikt er en giftig kombinasjon i forvaltningsbransjen. Tar du risiko vil resultatene per definisjon svinge. Høy risiko gir store svingninger. Skal du derimot gjøre det dårlig over tid, må du gjøre noe systematisk feil. Det forutsetter stor selvtillit og manglende selvinnsikt. Derfor er det viktigere å avdekke om en forvalter mangler selvinnsikt enn om det skorter på kompetanse.

 

 

 

 

 

Konklusjoner for investor

I dagens marked kan vi anbefale en høy aksjeandel under det forbehold om at en Plan B er lett tilgjengelig. Vi har gjort forarbeidet med å identifisere hvilke signaler som kan være et forvarsel på at stemningen i markedene er i ferd med å snu. Disse varsellampene overvåker vi kontinuerlig. Våkner du midt på natten i kaldsvette over porteføljens katastrofale utvikling er det sannsynligvis feil tidspunkt å utarbeide en god Plan B.

Møter du en rådgiver eller forvalter med overdreven selvtillit kan det være en indikasjon på manglende selvinnsikt, og et tegn på at du bør søke råd et annet sted.

 

Espen Seidel

Oslo, 11.12.17

Meny